私募基金研究系列报告
一、私募基金分类 ..............................................................................................3
1、 背景.............................................................................................................3
2、 私募基金分类...............................................................................................3
二、股票策略基金 ..............................................................................................5
1、 主观多头策略...............................................................................................5
2、 量化多头策略...............................................................................................6
3、 股票中性策略...............................................................................................8
4、 其他股票策略...............................................................................................9
三、债券策略基金 ..............................................................................................9
1、 纯债策略....................................................................................................10
2、 复合债券策略.............................................................................................10
3、 转债策略....................................................................................................10
四、期货和衍生品策略基金..............................................................................11
1、 主观 CTA 策略与量化 CTA 略................................................................13
2、 其他衍生品策略.........................................................................................14
五、组合策略基金 ............................................................................................15
1、 FOF...........................................................................................................15
2、 MOM .........................................................................................................15
3、 FOF 与 MOM 的三级类..........................................................................16
六、多资产策略基金.........................................................................................17
1、 宏观策略....................................................................................................17
2、 复合策略....................................................................................................18
3、 套利策略....................................................................................................18
一、私募基金分类
1、背景
私募证券投资基金作为一种非公开募集资金的投资方式，其投资策略更加灵活，
可以涉足更多市场和资产类别，为投资者提供更高的收益。同时，私募基金的
投资者门槛较高，主要面向机构投资者和高净值人群，这也使得私募基金在投
资决策上具有更高的自由度，可以更有效地追求绝对收益。近年来，私募证券
投资基金越来越受到市场的关注，存续数量也在持续上涨。
随着我国金融市场的不断深化和投资者结构的优化，私募证券投资基金的发展
空间将更加广阔。然而，伴随着行业的繁荣，违规行为与乱象也层出不穷，加
强对私募基金的监管已成为大势所趋。今年以来，私募证券投资基金存续规模
缩水，一方面，与权益市场波动加剧、风格切换等因素有关，另一方面，政策
出台正在逐步有效清退私募证券基金“壳产品”，加速私募行业供给侧出清。
2024 年 4 月 30 日，中国证券投资基金业协会发布《私募证券投资基金运作指 引》（以下简称《指引》），内容覆盖私募证券基金的募集、投资、运作等各 环节，突出问题导向、风险导向，科学设置差异化规范要求。其中，第九条明 确规定，私募证券投资基金应当具有明确、合法的投资方向，具备清晰的投资 策略与风险收益特征，确定所属产品类型。
私募证券投资基金投资策略灵活多样，对私募基金进行分类的意义在于明确不
同私募基金的投资方向和风险特征，便于后续基金评价工作的开展，能够为投
资者提供更加清晰的投资选择，同时也便于监管机构实施有效监管。
2、私募基金分类
《指引》中提出，私募证券投资基金可以分为权益类、期货和衍生品类、混合
类、固定收益类私募证券投资基金，以及私募证券投资母基金。
《指引》第四十一条对于这五类基金的定义如下：
1）权益类私募证券投资基金：是指投资于股票等股权类资产的比例不低于私募
证券投资基金已投资产 80%的基金。已投资产不包含现金管理工具（下
同）。现金管理工具是指银行活期存款、国债、中央银行票据、政策性金融
债、地方政府债券、货币市场基金等中国证监会认可的现金管理工具。
2）期货和衍生品类私募证券投资基金：是指投资于期货和衍生品的持仓合约价
值的比例不低于私募证券投资基金已投资产 80%，且期货和衍生品账户权
益超过私募证券投资基金已投资产 20%的基金。
3）混合类私募证券投资基金：是指投资于固定收益类、权益类、期货和衍生品
类资产的比例不符合前三类基金标准的基金。
4）固定收益类私募证券投资基金：是指投资于存款、债券等债权类资产的比例
不低于私募证券投资基金已投资产 80%的基金，。
5）私募证券投资母基金：是指组合投资于其他证券投资基金的比例不低于该私
募证券投资母基金已投资产 80%的基金。
如上所示，这五类基金的主要差异在于重点投资的资产类型有所差异，与公募
基金的分类有相似之处。参考《指引》的定义和公募基金分类方式，我们将私
募基金分为股票策略基金、债券策略基金、期货和衍生品策略基金、组合策略
基金、以及多资产策略五大类，并根据基金合同规定的运作方式、大类资产投
资范围等因素，进行进一步分类。我们将在报告之后的章节中详细介绍这五类
策略及细分分类。
二、股票策略基金
股票策略基金是指投资于股票、股票衍生品等股权类资产的比例不低于私募证
券投资基金已投资产 80%的基金。
与债券资产相比，股票资产的波动相对较大，股票基金的净值波动也会随之变
大。因此，公募股票型基金通常呈现高收益潜力与高风险并存的收益风险特征，
适合具有一定风险承受能力的投资者。而在私募市场中，因为可选投资范围更
加灵活，可以通过衍生品等投资工具对冲风险，使得投资组合呈现出不同的仓
位敞口暴露度。
在私募市场中，广义的股票策略基金既包括主观或量化等纯多头策略产品，也
包括股票中性策略等投资组合中衍生品工具占比不低的产品。不同投资者可以
根据自己的风险偏好，选择适合自己的投资策略和基金产品。
根据基金合同中规定的投资范围、投资限制、投资策略的差异，我们对股票策
略基金进行二级分类：
1）主观多头策略：不投资衍生品或融券对冲，或可以投资衍生品或融券对冲，
但投资于衍生品资产的市值不超过已投资产净值的 10%，同时，投资策略
运作主要由人的主观想法来确定。
2）量化多头策略：不投资衍生品或融券对冲，或可以投资衍生品或融券对冲，
但投资于衍生品资产的市值不超过已投资产净值的 10%，同时，投资策略
运作主要由量化模型来确定。
3）股票中性策略：可以投资衍生品或融券对冲，-10%<股票仓位净敞口<10%。
4）其他股票策略：基金合同对股票仓位净敞口没有具体要求或要求不符合以上
三类基金定义。
1、主观多头策略
主观多头策略是股票投资领域中最为经典的方法之一，其核心在于依赖投资者
的个人判断与主观分析来指导研究、制定投资策略及执行交易过程。这类策略
主要依靠基金经理在仓位选择、行业配置、个股选择上的投资能力，构建并持
有股票的多头仓位，获取股价上升和个股分红所带来的收益，这也是公募基金
市场中最为常见的基金类型之一。
与公募基金相比，私募基金在构建主观多头组合时更加灵活。例如，在仓位选
择方面，私募基金的可调范围更大，当股票市场行情不佳时，可以通过大幅下
调股票仓位抵御系统性风险，是私募基金关注绝对收益目标的重要体现；在行
业配置和个股选择上，部分私募基金的集中度可能更高，业绩弹性也相对较大。
主观多头策略基金的选择和投资经理的投资能力、投资风格息息相关。因为主
观多头策略基金的投资决策高度依赖于投资经理的判断和选择，投资经理的选
股能力和行业理解能力，直接影响到基金的收益表现。因此，投资者需要对投
资经理的投资能力进行深入研究，分析其过往的投资业绩。例如，一个投资经
理如果擅长捕捉市场机会，具有良好的风险控制能力，并且能够持续稳定地实
现高收益，那么他的投资能力就得到了市场的验证。同时，投资者也需要考虑
投资经理的投资风格，例如，投资经理是偏成长风格还是偏价值风格，也会对
基金的收益表现产生不同的影响。
2、量化多头策略
量化多头策略是一种基于数学模型与数据分析的投资方法，将投资者的理念或 策略转化为可执行的计算机程序。通常情况下，该策略在因子挖掘、个股筛选、 组合构建、交易执行等各个环节，都会严格遵循量化模型的分析结果，确保投 资决策的客观性。除市场风格剧烈变动、模型短期失效等特殊情况外，量化多 头策略较少进行人为干预，以避免个人情绪或偏见的干扰。
量化多头策略主要涉及多因子选股、人工智能选股等模型。其中，多因子模型 是量化策略中最为常见、发展最久的模型，通过挖掘、组合多个具有预测能力 的因子来构建投资组合并进行组合优化和风险控制，因子类型包括量价因子、
基本面因子、另类因子、舆情因子等，通常以人工挖掘为主且更强调底层逻辑
的有效性；人工智能选股模型则利用人工智能技术和算法分析大量数据，由机
器自主学习实现完成因子挖掘和组合构建，包括神经网络、遗传算法、随机森
林等算法，该方法挖掘出的因子维度更广但过拟合风险较高。大部分量化管理
人会将二者进行结合，以提高策略的收益风险比和市场适应性。
主观多头和量化多头策略各有优缺点。主观多头策略的优点在于，它可以充分 发挥投资经理的主观能动性，通过对公司质量、成长性、竞争优势、治理结构 和商业模式等方面的定性分析，更加容易识别具有长期发展潜力的优秀公司，
但如果投资经理的判断出现错误，可能会产生较大的损失。量化多头策略的优点则在于，它可以客观、科学地进行投资决策，避免了个人的主观判断带来的误差，持仓更加分散，有助于更好地控制风险，但可能无法较好捕捉行业或风格高度集中带来的机会，而且，如果模型设定不当，可能会导致投资失误。
公募量化和私募量化的侧重点也有所不同。具体来看，量化策略存在收益、风 险、容量的不可能三角，风险收益性价比高的策略，往往容量不大，相反，大 容量策略的风险收益性价比相对较低。由于公募基金与私募基金运作模式、产 品定位的不同，通常公募会选择容量更大的策略，私募则选择风险收益性价比 更高的策略。因此，公募量化以基本面量化策略为主，而私募量化策略中，因 子结构更为丰富，量价因子占比更高，换手率也相对更高。
此外，私募量化策略更加灵活多样，竞争力较强。量化私募投资策略丰富，例 如，私募量化可以叠加 T0 做高频策略，也能够适当使用衍生品工具增厚收益和 降低风险。虽然我国对高频交易和衍生品使用限制的监管进一步加强，但目的 仍在于引导量化交易步入正轨而非禁止量化交易。而且，私募更愿意在人才、 基础设施、新技术开发等方面积极投入，因此，在策略迭代速度、策略频段、 人才积淀、新技术应用、硬件支持等方面有更强竞争力。
综上，在选择量化多头策略管理人时，需要关注其量化模型的短、中、长期的业绩表现。中长期超额表现优秀说明管理人投资能力较强且稳定性较高，但当前量化策略更新迭代速度较快，很多量化管理人大概每半年就会进行一次策略迭代，短期业绩更能代表当下策略的有效性。此外，也需要关注私募管理人在人才积累、软硬件设施上的投入，确保投资能力有所支撑。
我们进一步基于基金名称、投资范围、投资策略对量化多头策略进行三级分类：
1）各类指增策略：基金名称、投资范围或投资策略明确说明基金拟跟踪并超越
的标的指数，并根据标的指数差异分为沪深 300 指增策略、中证 500 指增策略、中证 1000 指增策略、其他指增策略；2）全市场量化多头策略：利用量化模型 在全市场内进行选股和配置，不针对任何指数进行选股范围、行业类别、风格 暴露的跟踪。
沪深 300 指增策略
沪深 300 指增策略是在跟踪沪深 300 指数的基础上，通过量化方式适当调整投资组合的持仓结构，力求在有效跟踪指数的基础上实现超额收益。由于沪深300 成分股公司基本面质地较好，股价波动相对有限，300 指增选股的因子会更偏向基本面因子，换手普遍不高，以中低频为主。
沪深 300 指增策略获取超额收益的难度相对较大，主要是因为沪深 300 指数成 分股的投资者参与众多，定价最为充分，预期差相对较小，因此挖掘 Alpha 的
难度较高。
中证 500 指增策略
中证 500 指增策略是在跟踪中证 500 指数的基础上，通过量化方式适当调整投 资组合的持仓结构，力求在有效跟踪指数的基础上实现超额收益。与 300 指增 关键词：
